对欧洲证券和市场管理局对交易所买卖基金的审查的回应突出了意料之外的系统性风险

业界对欧洲证券和市场管理局(ESMA)对交易所交易基金(ETF)进行审查的回应强调了意料之外的系统性风险。在7月份旨在审查UCITS指令对ETF的处理的咨询文件中，监管机构对人们认为缺乏透明度以及与快速增长的ETF市场相关的风险表示担忧。

ESMA认为应该改善透明度和向投资者的披露的领域包括更好地识别ETF，ETF如何跟踪指数，ETF制造商的证券借贷活动以及从被动ETF更加清晰地划分主动管理和杠杆ETF的范围。

自从本月初瑞银在瑞银的Delta One ETF交易平台上流氓交易员涉嫌进行23亿英镑欺诈活动以来，ETF一直备受关注。

欧洲的宏观审慎监督机构欧洲系统风险委员会(ESRB)对高频交易(HFT)中使用ETF以及二级市场上产生的流动性问题表示保留。

ESRB说：“二级市场上ETF的流动性提供和价格形成过程特别依赖于(通常是算法和高频交易者)实施流动性提供和套利策略。” “在ETF向投资者提供“按需”流动性的背景以及对HFT影响的质疑的背景下，投资者对评估真实可用流动性和相关流动性成本的能力表示担忧。”

ESRB特别担心追踪新兴市场和大宗商品等非流动资产市场的ETF的潜在风险。

ESRB说：“它们也可能由于特定的ETF功能而发生，例如杠杆和反向ETF头寸的重新平衡。” “因此，ETF可能特别容易受到流动性冲击的影响，并且由于股票和基金的混合性质，尤其可能在市场，细分市场和资产市场之间传递这种冲击。”

但是，伦敦证券交易所(LSE)指出，每个欧洲市场的流动性问题都不尽相同，这暗示伦敦可以通过使用官方做市商来支持上市ETF作为基准。该交易所表示：“履行做市商义务对于提供流动，透明和有序的二级市场至关重要。”该交易所补充说，它根据这些义务监控做市商绩效，以确保其在适用的最高价范围内持续显示双向价格。整个交易日的点差和最小报价量。

“在特定的市场环境中，做市商可以免除其义务的履行。在这种情况下，以及在ETF退市的情况下，应确保投资者有权要求直接从UCITS ETF赎回其单位，” LSE说。“还应注意，对于ETF，流动性不仅限于屏幕上注册的庄家提供的流动性，因为与其他交易所内工具(例如标准股)一样，存在大量账外以及账面流动性。”

伦敦证交所(LSE)补充说，与没有连续盘内定价的其他基金相比，ETF提供了更高水平的屏幕流动性和透明度。

ESMA本身就突出表明了人们对主动和被动ETF之间区别不足的担忧。它说，虽然大多数UCITS ETF旨在复制指数的表现并进行被动管理，但主动管理的UCITS ETF通常旨在超越指数或基准。

积极管理的UCITS ETF使用ETF的标准结构，但管理人有权根据既定的投资目标和政策，对投资组合的构成进行自由裁量。ESMA警告，大多数投资者并不了解指数追踪ETF和主动管理型ETF之间的区别以及由此带来的相关风险。

同时，ETF提供商Lyxor Asset Management表示，到目前为止，国际机构未能强调抽样复制是潜在的风险来源。

该公司表示：“抽样复制给投资者带来了风险，即应该被索引的UCITS实际上仅以该指数为基准，”该公司表示。“在明显的压力事件中，这种复制技术将无法正常工作并产生严重的跟踪错误。”

Lyxor认为，应警告投资者抽样复制产生的风险，并应有一些最低跟踪误差要求(作为基金管理目标)，以使ETF有资格作为指数基金。

Lyxor说：“使用具有严重跟踪误差的采样复制的ETF应该被视为“主动管理的ETF”。

独立的交易所交易产品提供商ETF Securities呼吁ESMA打破大型银行“垂直整合”合成ETF产品中的孤立观念。

拥有位于都柏林注册的UCITS超级市场ETF Exchange的ETF证券宣称，银行处理ETF的方式存在潜在冲突。

“(如果银行是ETF发行人，那么他们应该为投资者的最大利益行事。ETF证券说：[但是，如果他们还充当互换交易对手方或股票借贷的接受者，他们将不可避免地寻求以银行的最佳利益行事(不一定是投资者的利益)。”

该公司表示，垂直孤岛可能导致进一步损害投资者的利益冲突，包括ETF设计阶段，运营，或在清算情况下(极端情况下)。

ETF证券表示：“我们认为，ETF投资者的利益应至为重要，而在垂直整合模型中无法确保这一点。”

ESMA的一位发言人表示，看门狗目前正在整理收到的51条回复，并且可能会在“几个月后”发布其指导文件的第二稿。